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1.2019 回顾：震荡之年，销量回调筑底
1.1 总量复盘：量价持续承压，走出底部
1.1.1 自 2018 年起乘用车销量持续不振
1.1.2 政策扰动下，库存持续承压
从库存系数来看，消费者持币等待国六车型上市导致四五月份销量下滑严重，经销 商库存系数在 4 月份一度达到 2.0，随着下半年的销量降幅逐步收窄，10 月份库存 系数回升至 1.39，但 10 月份分经销商库存预警指数仍处于较高位置，销量持续承 压。
1.1.3 乘用车市场价格持续下探
从价格来看，全年国内乘用车市场价格持续下跌，且低价位车型的售价承压更甚，汽 车行业利润率也随之下滑。根据统计局数据，中国汽车制造业利润率从 2015 年 8.7% 下降到 6.4%。
1.2 板块趋势：自主品牌份额回落，商用车盈利能力改善
1.2.1 乘用车：消费趋势分化，日德系挤压自主份额
从车型来看，SUV 相对表现较好，MPV 市场走势弱于整体车市。从乘用车细分车型 来看，2019 年前 10 月轿车、SUV、MPV 与微客同比增速分别为-11.8%、-7.9%、20.7%、-15.3%。SUV 销量增速相对好于其他版块，MPV 下降幅度最大。MPV 在 广义乘用车中的比重从 2016 年 10.3%下降到 2019 年当前累计的 6.5%。日德系车 企短期内无意于国内家用 MPV 市场，少数产品推出面向高端商务市场，自主品牌 MPV 车款主要位于低端市场，近两年持续缩量。随着国内生育率下降趋势明显，家 用 MPV 市场空间被压制，且受到 6、7 座 SUV 的挤压，短时间不具备爆发的可能。
分系别来看，日系车与德系车逆势增长的态势还在持续，原因包括 1）多年良性发展， 没有过分追求销量而是积累品牌口碑，全能均衡发展；2）基于第一点，二手车保值 率高，消费升级背景下，消费者实惠更多；3）产品设计亲近本土偏好，保持稳定的 新产品投放计划。4）此外日系车 HEV 混动节油优势明显，比同级别竞品节油 4050%。从 2018 年至今，美系乘用车同比大幅下跌的主要原因还是在于更新换代周期 长，细分市场覆盖不足，福特和 Jeep 的大幅下滑也拖累了美系表现。经历 20152017 的政策刺激期后，自主品牌的市场份额逐步开始回落到 2015 年水平。
1.2.2 客车：补贴过渡期，盈利有所改善
1.2.3 卡车：景气趋势有望维持
1.3 归因与展望：汽车普及期后期，低区间增长将常态化
1.3.1 抑制因素：多重因素导致销量持续不佳，政策消化是主因
经济与政策因素：18、19 年仍处于前期政策的“还债期”，除了前期政策透支，汽车 进口税调整，对刺激政策再出台的预期，国六切换的持币观望等因素均对全年汽车 销量有一定压制。乘用车 2015 年 9 月-17 年底的购置税优惠透支了乘用车需求， 2009 年政策周期，汽车行业从刺激政策退出到回复正常增长通道，终端销量用了一 年，批发销量差不多两年时间。关税调整、消费者对刺激政策再次出台的预期以及部 分地区国六提前实施带来的观望情绪对终端需求造成一定的负面影响。
从 2018 年起，低线城市市场表现低于高线城市。三四线市场是近年来中国汽车销量 增长的主要驱动力。从 2018 年开始，受三四线城市高房价影响，这些地区汽车购买 力不足。中国汽车市场分层较为清晰，三四线城市汽车消费者主要是初次购车车主， 入门级车型更受消费者欢迎。一二线城市车主以增购或换购为主要需求，倾向于选择 豪华车品牌。
可以明显地看到 2015Q4 之前乘用车增长销量与宏观经济走势呈正相关， 2015Q4 至 2017 年底，受小排量汽车购置税优惠的影响，乘用车销量增长与宏观经济走势出现 短暂背离，刺激政策退出以后乘用车销量与宏观经济走势恢复正相关。
乘用车的提前消费对乘用车增长中枢扰动较大，综合考量包含购置税刺激期与消化 期的 2015 年-2018 年，期间总需求按照累计同比的方法来排除政策干扰，计算隐含 的增长速度，2015-2018 年狭义乘用车销量年复合增速为 8.6%。考虑购置税政策从 2015 年 Q4 启动，导致四季度销量全年比重 31.59%，相对正常年份（06-07、12、 14、18）28.41%高出 3.18pct，修正后的隐含复合增速为 10.8%。
需求因素：首次购车适龄群规模缩减。自 2017 年起，首次购车适龄人群规模开始缩 小，又因人口生育政策的持续性，该人群的规模可能会长期呈现递减态势。初婚人群 与汽车首购人群重合度较高。从 2014 年起，初婚人数开始下降——从 2013 年的近 1200 万对降至 2017 年的不足 900 万对。这从一个侧面体现了：1）首购人群占整体 乘用车市场比例的下滑；2）此外三四线城市房价的上涨，也对汽车的销量产生了一 定的透支作用。
1.3.2 增长动力：经济持续增长下的低基数与更新需求
我国汽车市场区域发展不均衡，东部地区千人保有量高，市场发展相对成熟。中西部 地区千人保有量较低，增速快，市场潜力仍然很大。经济发展是推动汽车普及的重要 驱动力，我国汽车市场地区发展结构差异较大，人均收入水平的提高或将刺激中西部 地区释放较强的需求潜力。中国有 18 大城市保有量超过 200 万辆，每百人保有量为 22，前 18 大城市拥有中国消费能力最强的 2.5 亿人口，机动车保有量达到 5000 万 辆，保有量中 90%为载客汽车，按每户家庭 4 口人计算，前 18 大城市平均 80%左 右的家庭已经拥有家庭用车，未来尚有 20%的渗透空间；
汽车普及率角度：与发达国家甚至许多发展中国家相比，中国的车辆普及率仍然较 低，千人保有量从横向比较来看仍有较大的提升空间。中国每百公里高速公路的车辆 密度也比大多数发达国家低。成熟市场国家的销量与保有量的比值稳定在 7%左右， 假设国内达到日韩千人保有量水平 425 辆，按照现有人口计算保有量 5.9 亿辆，销 量稳定值在 3900 万辆/年。若千人保有量为 300 辆，则对应保有量 4.2 亿辆，销量 稳定值在 2900 万辆/年。我国当前千人保有量在 170 辆左右，仍有较大的提升空间。
更新需求角度：置换需求逐步抢占市场的份额。根据麦肯锡的消费者调研数据， 2019 年相较于 2017 年换购需求或二次购车占比正在逐步提高。按照 5 年换购、12 年报 废周期粗略估计，2019-2020 处于换购需求的相对低谷，2021 年后或迎来换购需求旺盛的高峰。
2009 年，我国汽车销售首次突破千万辆大关，新车销售超过美国成为最大的汽车消 费市场；2010 年我国汽车销量超过欧洲，销量全球最多。增速中枢将递次降档，国 内汽车市场从 2001 年爆发至今，销量增速中枢已经历明显几轮降档。2001-2010 年 汽车销量年复合增速为 25.3%；2011-2017 年复合增速为 7.7%，预计 2019 年-2020 年整体销量继续承压，2021 将迎来稳健增长。
1.4 电动化：特斯拉与 MEB 国产在即，行业向高产品力过渡
1.4.1 总量共识：平价拐点之前，法规驱动供给
我们中性预期纯电动乘用车有望在 2025 年附近实现对燃油乘用车的全生命周期成 本优势，且产品力进一步提升；插混乘用车平价时间点可能更早。对电价较低、油价 较高的国家或地区而言，营运车型相比于家用车型的平价时间点更早。高性价比路权 产品、10-20 万元区间性能/性价比兼顾产品、30 万元左右/以上高性能体验产品均有 有效的用户需求。随着相关技术的进步、产品力的提升、基础设施建设的推进和用户 习惯的培养，以纯电动技术路线为代表的新能源汽车具备和燃油汽车分庭抗礼、长期 共存、各具优势场景的能力。
2019 年下半年新能源批发销量退补影响下销量不振。2019 年 1-10 月新能源乘用车批发 85 万台，同比增速 17%。上半年逆势上扬，表现非常抢眼。受补贴退坡影响， 2019 年下半年，新能源汽车销量下行压力大。 6 月份销量陡然冲高，提前透支了需 求，补贴退坡也抑制了消费积极性，导致 7 月份以来销量持续下滑，市场发展进入阶 段性调整。目前新能源市场仍持续处于退坡后的持续调整期，叠加二手新能源车的低 价冲击，去年下半年纯电动 A00 级的持续拉升在今年没有出现。
BEV 市场产品结构出现升级调整，终端需求高端化反映新能源购车用户将回归需求 本质。 1）车型高端化：2019 年前 10 月， A00 级别在纯电动车型中占比下降至 26.8% （前值 67.1%）， A 级轿车占比增长明显，A00 级轿车市场萎缩；SUV 销量增长迅 速，占比明显提升，发展潜力较大。产品结构逐渐向 ICE 车型靠拢，反映了用户需 求的回归。2）单车带电量提升：2019 年纯电乘用车单车带电量提升至 46.4KWh， 相比于 2018 年的 33.5KWh 增加了 39%。
非限购城市新能源车型销量增速更快，用户对新能源汽车关注热度更高，显现了强 劲的发展潜力。非限购城市新能源车受政策影响较少，用户购车更多受使用需求驱 动。新能源汽车产业发展所面临的环境已发生变化。政策导向的转变、市场发展的日 益成熟、技术发展对用户需求痛点的满足、配套设施的日渐完善等，都将推动产业发 展由政策驱动向需求驱动、技术驱动转变。
终端需求高端化一定程度上展示了电动车购置难平价+补贴滑坡下的真实需求。由于 新能源车的动力系统、热管理系统以及电气化部件的成本更高，购置平价难以短时间 实现。对于 A00 车型来说，在新能源补贴下降后若保持车企的边际利润与燃油车相 同，势必使得车型性价比下降，需求经历波动；对于 A 级车级以上来说，运营需求 支撑下，当前的定价高于燃油车，盈利能力较强，且性价比逐年提升，刺激需求逐步 启动，增长后劲更强。同时随着 A 级以上的纯电动乘用车品质提升、车型丰富，私 人消费逐渐成为需求的主要推动力。
双积分 2020 年面临集中考核期，中长期保障行业销量目标达成。2020 年终版" 双积分"政策规定，2019 年和 2020 年双积分政策合并考核。从政策要求来看， 判断 2020 年车企将面临较大双积分考核压力。在双积分政策推动下，2020 年的 合资企业新能源车应该开始全面投放市场。因此短期行业销量下滑不影响长期发 展趋势。双积分政策对行业完成 200 万销量目标有较强的驱动力。
1.4.2 格局之变：优质产品投放，供给打开需求
2020 年是正向设计的平台化车型逐渐投放市场。巨头车企纷纷提速，MEB 与特斯 拉率先国产。目前大众、通用等海外传统车企均制定了新能源车发展战略，叠加欧洲 各国（挪威、英国、法国等）纷纷将燃油车禁售提上日程，电动化趋势明确，未来几 年车企将持续加大新能源乘用车研发投入，2020 年后密集推出新车型。
新能源平台车型逐步落地，爆款车型大概率会诞生在合资的平台化的车型当中。由 于开发新能源独立平台初始成本投入巨大，而目前新能源汽车产销量不足以消化投 入成本。为了抢占新能源车市场，目前大部分车企均基于传统车平台打造新能源车 型，已经改造传统车平台来生产新能源汽车的车企平台主要有上汽自主 SSA 平台、 一汽丰田和广汽丰田的 TGNA 平台、东风日产 CMF 平台等。模块化平台对于整车 厂而言兼具推出周期缩短以及样式多样化提升的优点，因此已经成为国际主流车企 的共识，后期将持续成为整车厂研发能力、成本、市场竞争的焦点所在。
特斯拉国产在即， 2020 国内销量有望冲击 10 万+。特斯拉预计上海超级工厂的 Model 3 年产能为 15 万辆。该工厂还将留出产能生产 Model Y 车型。与美国的 Model3 的生 产系统相比，平均每辆车的生产过程成本预计将会比现阶段美国境内生产线低 65%。 国产 Model 3 的三电继承了特斯拉的高性价比，其他配套体系受益于国内的生产制 造水平，有望在成本端得到很大的节约，进而在产品整体成本上获得较大的优势。判 断 Model 3 明年国内销量有望冲击 10 万以上，2020Q2 前实现满产。2021 年上海工 厂销量有望突破 25 万辆。
南北大众 MEB 工厂年产能为 60 万辆，反映出大众的工业化生产速度快于其他电动 车市场领先企业。大众计划在 2020 年底将把电动车产量提高至约 100 万辆，从而 超过特斯拉。中国对于大众汽车的这一计划至关重要。公司 2020 年开始大量投放纯 电动产品，纯电动渗透率将逐步提升，产销将会反超燃油车，至 2050 年全面实现无 碳排放。根据公司规划，2019 年主力纯电动品牌主要包含大众（含商用车）、奥迪、 保时捷和 Moia，其中大众品牌旗下 e-Bora 和 e-Lavida 都是基于燃油车平台进行改 造而成，续航里程较低；而 2020 年，纯电动品牌已经延伸至集团其他品牌，如斯柯 达、西雅特，同时，新车型也基于全新 MEB 平台设计而成，如 ID.3、ID.Crozz、elBorn 等。
自主品牌奋起直追，近年来自主品牌也开始加强模块化平台的建设，逐步建成了较 完善的技术体系。尽管国内整车厂的发展水平和研发实力整体上落后于国际主流车 企。但合资品牌凭借合资外企的技术和经验输入，在整车平台的竞争上占取先机，基 本上完全继承了国外的先进平台技术。
B 端持有成本平价的实现，C 端静待智能网联技术与电动化的融合带来的转变。新 能源汽车虽然在系统能量密度方面不及燃油车型，但具备电驱、电控、电力系统的本 征优势，具备和智能驾驶更好协同的潜力。续航里程、充电便捷性可以通过技术研发、 基础设施建设和用户习惯培养加以相当程度解决。成本可以通过提高直通率、规模效 应和优化电池包带电量等方式加以相当程度解决；使用寿命也可以通过电池材料、单 体、系统集成等多方面的研发加以相当程度解决；安全性问题可以在科学、技术、工 程等多角度着手，从电池材料、单体、系统集成、整车设计、数据回溯与整车使用优 化等方面持续发力加以相当程度解决。
当前的新能源车型的渗透率并不高，在政策驱动逐渐走向需求驱动的过渡期缺乏优 质的供给，随着平台化车型的逐步投放，供给有望打开需求。综合判断 2019-2021 年国内新能源车的总体产量在 125 万辆、160 万辆、203.8 万辆。海外新能源销量为 100.1 万辆、150.0 万辆、210.0 万辆
2.车市压力传导股市，汽车板块全年表现欠佳
自年初以来，汽车行业取得了一定的增长，较年初而言增长了 8.51%，在 28 个申万 一级行业中居第21位，相对其他行业而言涨幅较小。分开来看，汽车整车增长4.23%， 汽车零部件增长 13.39%，零部件增速高于行业整体。
2.1 整车估值逐步回升，但依旧处于历史低位
对比历史最低点，当前整车行业估值已经处于历史底部区间。2014-2015 受市场行 情影响，汽车整车板块估值持续走高，P/E 和 P/B 最高为 20.54 和 4.14。16-17 年 估值窄幅震荡，17 年之后估值持续回落，2018 年年底汽车整车板块估值处于历史底 部，最低 P/E、P/B 分为 10.99、1.04。2019 年受益于年后大盘回升，估值修复，目 前估值整体抬升，并增长至略高于近五年均值的位置；而汽车整车的 P/B 则依旧处 于低于近 5 年 P/B 最低值的区间内；截至 19 年 11 月 8 日 P/E、P/B 分为 14.4、 1.25。
2.2 零部件估值在历史底部区间徘徊，高品质龙头有望率先回升
2.3 盈利与持仓：利润降幅收窄，外资配置回升
……
3.行业深度调整，关注结构性投资机会
中国汽车行业目前正处于深度调整期，这和海外发达国家的发展历程是相似的；大多 数国家在普及汽车的 8-10 年中均出现了市场的深度调整。从前文中的汽车销量结构 变化来看，近期市场所表现出来的结构变化也与往年出现了明显的区别；市场整体下 滑的同时，也出现了区域、品牌和城市级别上销量的分化；中高端车型的增量和入门 级汽车销量的大幅度下滑，以及一线城市销量的稳定和底线城市销量的波动都形成 了鲜明的对比，证明这次汽车市场调整的原因是消费需求的不足和需求结构的变化。 由此，我们认为这种调整在明年将持续，关注结构性机会至关重要；叠加汽车新四化 的趋势，关注“消费升级+国产替代”产生的汽车自动变速器行业升级发展趋势，以 及“汽车新四化”趋势下带动的汽车电子行业未来发展将是不错的选择。重点推荐关 注：1）汽车自动变速器子行业（变速器齿轮）；2）汽车电子子行业（包括汽车电子换挡器+MEMS 汽车传感器+智能传感器+热管理系统）。
3.1 自动变速器：DCT 和新能源汽车传动齿轮需求激发市场增量
3.1.1 自动变速器结构复杂，DCT 未来增长可期
变速器是汽车动力控制必备组件，与发动机相连，分为手动（MT）和自动（AT），自 动又可分为机械式手自一体变速器（AMT）、液力自动变速器（AT）、双离合变速器 （DCT）以及无级变速器（CVT）。电动汽车是通过单/多级减速器完成动力控制。
从 2016-2018 年 1-7 月手动挡汽车销量占乘用车总销量 38.68%/32.77%/24.44%， 下滑幅度不断扩大，产品升级趋势明朗。而在自动变速器家族中，DCT 较 CVT 拥有 更强的动力性能，较 AT 有更强的经济性能，较 AMT 有更好的驾驶体验感，成为自 动变速器升级趋势的首选。
而更重要的是 DCT 在匹配混动技术时的综合表现也是全部变速器中最佳的，这使得 DCT 在未来的使用率将有望加速提升。在所有的混动技术路线中，P2 技术因为结构 复杂程度一般，发动机与变速箱无需大幅度改动而使得开发成本较低；其节油效果却 可以在保证优良的加速效果的同时，达到 30%左右；且有政府补贴，使得其从其他 路线中脱颖而出。
从变速器的适配数量来看，DCT 适配的技术路线最多，达到 3 种；而 AT 和 CVT 分 别为 1 种和 2 种。从适配后的综合性能来看，将 DCT 优先运用于混动系统存在以下 几点优势：
1） 降低动力总成的复杂度和传动系的成本是混合动力轿车产业化的难点之一。 DCT 因取消了液力变矩器，同时双离合器的紧凑结构使得变速器体积远小于其 它类型变速器，质量更轻，因而使得装配 DCT 的混合动力汽车的质量远小于其 他车辆。
2） 取消发动机怠速是混合动力汽车的主要节能途径之一，DCT 在停车时可以将发 动机与变速器完全分离，从而可以彻底取消发动机怠速，进一步提高整车的燃油 经济性。
3） 借助于 DCT 的结构特点，无需借助变速器后置电机便可实现换挡无动力中断， 可以改善电机工作效率，使得驱动电机在整车上的布置更灵活。
4） 在混合动力汽车构型设计和参数匹配时，有时需要牺牲换挡动力性以换取整车 燃油经济性，DCT 具有动力性换挡的优势，弥补了此项缺陷。
3.1.2 海外市场三国鼎立，中国市场偏重 DCT 发展
目前全球乘用车变速箱的技术路线可以概括为 AT、DCT 以及 CVT 三足鼎立，未来 技术路线的演化也或多或少的出现了不同的研发趋势，但是总的来说，均可以概括成 往燃油经济性更高以及换挡传动更加平顺上去发展。
海外整车厂变速器使用具有明显的地域性特征，且具备内部研发与生产能力。日系 CVT 最先进且占比最高，占比达到了 59.09%，美国受日系车影响以致 CVT 占比达 到了33%；韩系车有较高的AT配比；德国对动力性能的追求从而更偏好AT和DCT， 随着有害气体排放标准的收紧，DCT 更受青睐。
我国 DCT 受到青睐。在技术封锁背景下，DCT 与 MT 技术最相近，我国多布局于 DCT 可以更好的发挥技术能力和规模优势。预计 2020 年产量将达 571.18 万台，同 比增长 22.01%，渗透率达 30%左右。从技术路线占比来看，不同的合资车企表现出 明显的地域特征。我国自主品牌主机厂的 DCT 车型配比也呈明显上升趋势，长城 5.06%（2016）→79.30%（2018）、吉利 5.04%（2016）→15.93%（2018）等。
全国前 20 大畅销车型自动变速器渗透率高于行业平均，达到 75%。与自动变速器的 渗透成正向波动的是 DCT 的配套应用率。从 2016 年至 2018 年前七个月的 TOP 20 畅销车数据来看，DCT 的渗透率上升迅速，从 13.86%攀升至 22.01%，高于 2018 年 7 月 19.5%的平均渗透率；年复合增长率高达 26.02%。
3.1.3 自动变速器渗透提升叠加国产化高增长，齿轮市场需求提升
拥挤的交通和消费升级推动自动变渗透率提升。更优的驾乘体验和相对不大的价格 差异让消费者更倾向于选择自动挡车型，推动渗透率的上升。但我国 2017 年自动变 渗透率为 63%，其中自主品牌仅 35%，对比海外上升空间大。
截止到 2017 年底，自主品牌乘用车市场占有率已经迅速上升至 43.94%。自主品牌 印象逐渐改观，同时自动变配置也逐步下探至 8 万元区间。
变速器的产量同时受到乘用车产量以及自动变速器在乘用车中渗透率的双重因素影 响。预计 2020 年我国全部品牌汽车自动变速器产量估计为 1854.5 万台，自主品牌 汽车自动变速器的产量预计达到 664.2 万台。自主品牌自动变渗透增速高达 20%。
不同类型变速器的单台价格差别较大，但是总体均值为 15750 元/台。根据自动变速 器产量的预测以及单台自动变速器的价值量，我们推算出自动变速器 2020 年市场空 间将达 3630.41 亿元。而其中，自主品牌由于其目前的自动变速器装配比率依旧较 低，其增速将高于合资品牌自动变速器。在我国自动变速器行业的增量中，DCT 市 场空间的放量，将是驱动市场空间向上抬升的核心驱动力。预计 2020 年 DCT 的市 场空间为 571.18 亿元；CAGR 达到 18.50%。
在自动变速器中，AT 和 CVT 的核心技术主要被外资整车集团或第三方变速器生产 商所垄断；我国难以突破。而在 DCT 的结构中，主要可以分成双离合器、执行机构、 电控系统以及机械结构等，机械系统包括传动齿轮和轴类产品。我国目前传动齿轮可 以稳定达到 4 级，也就是高精度传动齿轮中精度等级最高的一级。同时，叠加新能源 汽车高功率电机普遍 10000~18000 转/分的高强度齿轮工作需求（传统汽车变速齿 轮 8000 转/分），导致了高精度齿轮在需求和价格上均出现上涨。由此，齿轮行业的 产能将逐渐往能够进行全球配置的高精度龙头齿轮企业集中。促进齿轮行业的竞争 加剧，迫使小型齿轮企业让出其市场份额。
据测算，未来三年我国自动变速器齿轮市场规模约 289.46 亿元、309.81 亿元以及 333.81 亿元；而自主品牌自动变速器借助着渗透率的提升将在 2019 年突破 100 亿 元的市场规模。在 TOP20 畅销车型中，双环传动以及精锻科技配套车型占比高达 50%，行业龙头地位凸显。
3.2 汽车电子：电动化与智能化的基石
汽车电子是车体汽车电子控制装置和车载汽车电子控制装置的总称，是电子信息技 术在汽车领域的广泛应用而催生的新兴行业。汽车电子的赋能使得传统的汽车成为 了兼具交通、娱乐、办公和通讯多种功能的综合平台。
自 1971 年汽车电子萌芽，技术进步推动电子传感器、微处理器、电子辅助系统等在 汽车领域的应用愈发成熟，至 1990 年经历了 3 次大的革新；其后数字技术的普遍应 用使得汽车电子发展推入了电动化与智能化的热潮。
汽车电子产业链可以分为上中下三级：上游由电子元器件设计、生产和代工/封装厂 商构成，厂家多且供应充分；中游为系统集成商，具备一定消费电子属性，竞争激烈； 下游为整车厂，其议价权较高。
高技术壁垒和长认证周期促进海外市场高度集中。从产品看，MCU 的 CR3>70%， ASIC/ASSP 的 CR5>50%，电源管理的 CR3>70%，传感器 CR3 整体大于 70%，其 中，图像传感器 CR3>90%、加速度传感器 CR3>70%、陀螺仪 CR3>60%；从公司 看，2016 年全球前 7 大汽车电子供应商占据了 70%的市场份额，其中大陆 20%、 博世 20%、电装 11.5%。高集中度的原因有二：1）海外大企业掌握了先进研发技术 和设计方案，形成难以突破的技术壁垒；2）较长认证周期和繁杂的认证体系保证产 品质量的同时也相对小玩家形成了比较优势。
安全辅助与车载电子成为弯道超车新赛道。我国市场格局升级，由动力系统逐步转向 驾驶辅助系统和车载电子，2016 年市占率迅速提升至 70%以上，同时随着互联网企 业的入场，市场集中度有所降低。但是目前国内市场依然被国际巨头如博世、大陆、 电装等把持，市场份额近 53%，国内厂家技术相对落后，导致市场份额小而散，但 是发展空间大。
未来随着汽车电动化、智能化的发展，汽车电子市场将呈现高速增长的状态， 2025 年 中国汽车电子市场有望达到 1 万亿。我们认为这主要受到了三方面因素的影响：
1）汽车销量结构向中高端转变，新能源车迅速增长。2018 年汽车产销量分别为 2780.92 万辆和 2808.06 万辆，分别较去年同比下滑 2.7%和 4.1%，但其中豪华车 实现 282 万台销售量，全年逆势上涨 8%。数据显示，2011 年 25 万元以上车型销售 占比约 16.18%，2018 年实现占比 19.19%。另外，新能源车趋势确立——2014 年 乘用车销量仅 5.8 万辆，至 2018 年达 101.7 万辆，CAGR=103.9%。
2）单车汽车电子需求增多，成本占比持续提升。中高端轿车电子对汽车电子的需求 量(28%)高于入门车型（15%），进而带动单车汽车电子元件需求上升。而混合动力车 和纯电动车更是达到了 47%和 65%的占比。未来随着汽车电动化、智能化的进一步 发展，电子成本将会进一步提高，我们预计 2020 年乘用车汽车电子成本占比可达 50% 以上，2025 实现 60%的占比。国家政策+车企战略双轮驱动，新能源大有可为。一 方面，双积分政策促使车企向新能源方向转型；另一方面，近年中外龙头车企、新兴 造车势力等各方的新车战略纷纷加码新能源，预计 2020 年我国新能源乘用车需求将 达到 192 万辆，全球新能源市场空间将扩大 9 倍。在这两点的共同驱动下，未来乘 用车市场结构中新能源占比将进一步扩大，带来汽车电子更广泛的需求。
1） 智能网联汽车崛起带动传感器等电子元件需求上升。汽车智能化已经上升到国家 战略，政策频繁出台为发展把握方向。目前国内发展较为落后，预计 2025 年汽 车智能化有望实现渗透爆发，以 ADAS 为例，我国渗透率 2%-4%远低于发达国 家的 8%，其未来在渗透率提升和产品迭代升级方面成长潜力无限。
而传感器作为控制汽车电子系统的信息接受终端将直接收益。汽车传感器又可以分 为用以提升单车信息化水平的传统为基点传感器（MEMS）和为无人驾驶技术提供支 持的智能传感器两大块；他们都是用以控制车辆电子控制系统的基础部件。
3.2.1MEMS 传感器：汽车神经元
MEMS 传感器是一类新型传感器，广泛应用于车身控制系统。其中，压力传感器、加 速计、陀螺仪与流量传感器使用最广泛，占汽车 MEMS 系统的 99%。其在微型化、硅 基加工工艺、批量生产和集成化上具备优势，是未来构筑物联网感知层传感器的主要 选择之一，其优势主要体现在：1）微型化、2）硅基加工工艺、3）批量生产、4）集 成化。
国外大厂垄断 MEMS 传感器市场，先发优势明显。全球前三大供应商市占率为 33.62% （博世）、12.34%（森萨塔）、11.91%（恩智浦），合计 57%。核心优势在于其发展较 早，形成了广覆盖的产品线，长期积累形成技术优势，客户众多从而形成较高的进入 壁垒。
国内传感器供应市场呈现外商垄断格局，高端汽车传感器严重依赖进口。外资利用 电控系统打包传感器，垄断高技术、高附加值新品。民族企业更多的在中低端、售后 市场比拼价格，相较而言技术水平相差较大，但目前正积极布局，重点发展 PTC 加热 器、PM2.5 传感器等战略产品。中国的汽车传感器产品与国外同类产品相比，技术水 平相差较大，高端汽车传感器严重依赖进口。从国内传感器厂商格局来看，华工科技 市场占有率达到 37.62%、保隆科技因其 TPMS 业务的快速发展，市场份额有所提升， 达到 23.07%、耐威科技（15%）和东风科技（10.32%）
MEMS 传感器装配量和价值量与其装配车型价位成正比。目前平均每辆汽车包含 24 个 MEMS 传感器，为测算市场规模做出如下假设：
1）乘用车产量：预计 2019- 2021 年汽车产量达到 2372 万/2419 万/2468 万辆；
2）单车 MEMS 传感器数量：预计 2019-2021 年单车 MEMS 传感器数量为 32/34/36 个；
3）MEMS 传感器单价：预计 2019-2021 年 MEMS 传感器单价约为 55.2/54.2/53.2 元/ 个。
我们预计到 2019 年 MEMS 传感器市场规模可达到 420.13 亿元；随着智能化和电动化 的提升，2020 年和 2021 年市场规模可分别达到 446.21 亿元，472.27 亿元，20152021 年复合增速为 6.5%。
3.2.2 智能传感器：汽车之眼
与 MEMS 传感器相比，ADAS 智能传感器无论是在功能上，还是开发技术上都远超 MEMS 的复杂程度，这也决定了其高于 MEMS 传感器数倍甚至数十倍的价格空间。 从目前的 ADAS 发展趋势来看，主要的智能传感器包括用于长短距离精确识别非行 人单位的毫米波雷达、用于分辨物体类型的摄像头、用于短距离探测障碍物的超声波 雷达以及用于测绘 3D 高精度环境地图的激光雷达。
毫米波雷达广泛应用于 ADAS， 77GHz 成为潜力股。毫米波雷达优势体现于性能稳定、 作用距离长、环境适用性好。目前车载雷达频率主要分为 24GHz 和 77GHz，其中 77GHz 分辨率高，体积小，长远来看市场空间更大。
毫米波雷达关键技术被外商垄断，集中度较高，当前国内以发展 24GHz 为主。在全 球毫米波雷达市场上，占主导地位的是德国、美国、日本等国家。在技术封锁之下， 国内目前仍然以 24GHz 为主，已实现量产，77GHz 也在加紧研发。2016 年中国汽车预 装毫米波雷达数量 105 万个，24GHz 占比达到了 63.8%。纳雷科技、杭州智波科技、 行易道等公司也都取得一定的市场化进展。
我们假设 2019 年汽车自动驾驶级别达到 L2 级别，毫米波雷达渗透率接近 4%，2020 年进入 L3 级别，渗透率为 5%，2025 年渗透率为 10%；车载数量为 1 个（1SRR）， 2020年进入L3级别，搭载数量为5个（ 1LRR+4SRR），2025年搭载数量为5个（（1LRR+4SRR）； 如果77GHz和24GHz毫米波雷达单价分别为1000元和500元，则毫米波雷达到2019、 2020 年以及 2025 年市场规模可以达到 4.7 亿元、36 亿元、80 亿元。2017-2025 复 合增长率达到 58%左右。
激光雷达由于其高精度、实时 3D 环境建模的特点将成为 L3-L5 阶段中最为关键的传 感器。核心技术掌握在 Velodyne、Ibeo、Quanergy 三家企业手中。由于其成本高昂、 量产难以及法规不完善的原因，其短期内难以大规模应用于汽车领域。其固态化是未 来趋势，存在小型化、低成本优势。
Google、百度、福特、奥迪、宝马等各企业相继采用激光雷达的感知解决方案。宝马 声明联手激光雷达创企 Innoviz 研发无人驾驶汽车，预计 2021 年推出，单车激光雷 达传感器价值在 3~8 万美元之间。
短期内激光雷达不会大规模应用于汽车领域。激光雷达行业虽然具备较好的应用前 景，可是由于其自身的痛点却限制了其在 ADAS 领域产业化上的应用，我们认为其主 要受限于三个方面：1）成本高昂，例如 Velodyne 的产品从 16 线到 64 线价格区间 在 0.8 万美元到 8 万美元不等，高昂的配置成本成为其发展瓶颈。2）交货周期长， 难以量产。Velodyne64 线产品生产周期要 4-8 周，32 线和 16 线也要 2-4 周，为了 保证激光雷达传递接受信号的精准性，其复杂的组装和调校过程拉大了其交货周期。 3）缺乏相关车规。目前自动驾驶只是一个前瞻性的概念，具体还没有实践，没有相 应的政策法规的强制性要求，这在一定程度上也限制了激光雷达在自动驾驶领域的 普及。
自动泊车打开超声波雷达市场需求。倒车雷达已经由高端车型下沉到中低端车型，渗 透率较高，前装率达 80%左右。倒车雷达系统通常需要 4 个 UPA 超声波雷达，自动泊 车雷达系统需要 6-12 个超声波雷达，典型配置是 8 个 UPA+4 个 APA。超声波雷达有 多重技术路线，其中“模拟式”雷达占据主要市场，但长期来看“数位式”更受欢迎。 随着汽车智能化的发展，超声波雷达将迎增长，中短期有望继续提升，长期可能受到 来自其他雷达的替代压力。
超声波雷达市场主要由博世（BOSCH）、日本村田（Murata）、日本尼赛拉（Nicera） 等占据，国内奥迪威和同致电子具有较高的竞争力。奥迪威是国内领先的超声波传感 器生产商，2016 年奥迪威车载超声波传感器的销量为 2627 万个，全球车载超声波 传感器的市场容量约 27400 万个，奥迪威的车载超声波传感器占全球乘用车市场份 额的 9%。奥迪威的第一大客户是台湾同致电子。台湾同致电子其核心产品为倒车雷 达，2016 年其市场份额位居亚洲第一。
如果按照 2019 年超声波雷达车载数量为 8 个（4UPA+4APA）， 2020 年进入 L3 级别， 搭载数量为 12 个（8UPA+4APA）， 2025 年搭载数量为 12 个（8UPA+4APA）来估算，我 们认为 2019、2020 年、2025 年超声波雷达的市场规模分别将达到 42 亿元、87 亿元、 192 亿元。2016-2025 年复合增长率达到 38%左右。
车载摄像头是 ADAS 系统的主要视觉传感器，是最为成熟的车载传感器之一。主要应 用在 360 全景影像、前向碰撞预警、车道偏移报警和行人检测等 ADAS 功能中，是雷 达的重要补充，一般单车配套 6 个以上摄像头。前视摄像头因需要复杂的算法和芯 片，单价在 1500 元左右，后视、侧视以及内置摄像头单价在 200 元左右。
行业壁垒较高，诸多环节被国外厂商把持。1）上游元件主要包括 CMOS 传感器、镜头 组、DSP 等,上游市场中 CMOS 传感器以及 DSP 主要被索尼、三星、TI、安森美等国外 企业垄断，国内企业在镜头组生产方面具有优势，其中自主品牌舜宇光学等具有较高 的竞争力；2）中游封装集成包括模组封装和系统集成两部分。模组封装以及集成工 艺复杂，市场被外企垄断，主要厂商有 Panasonic、索尼、法雷奥等企业。3）下游产 品应用于整车厂、4S 店。
国内自主品牌在摄像头镜头市场具有竞争优势，但镜头封装市场依旧掌握在外资手 中。摄像头的重要传感器组成部分 CMOS 主要被索尼、三星等外资企业所垄断，国产 平拍话语权较弱。而摄像头方面，台湾企业大力光电市场份额占据了全球的三分之一， 是中国市场占比最大的企业；随后舜宇光学与玉晶光电市占率并列第二。
如果按照前视后视摄像头各用 1 颗、内置 1 颗、环视 4 颗的量来估算，我们预计摄 像头传感器 2019 年摄像头市场规模达到 150 亿元，进入 L3 阶段，2020 年和 2025 年 市场规模可以达到 205 亿元和 315 亿元，2016-2025 年复合增长率达到 17%左右。
ADAS 融合多种传感器，带动传感器市场发展。目前全球 ADAS 渗透率普遍不高，欧美 日约 8%-12%，我国渗透率在 2%-5%左右，从生命周期上判断，已经实现从导入期到成 长期的跨越。智能驾驶、无人驾驶浪潮下，汽车电子化、智能化水平不断提升，ADAS 具有很大的成长空间，而 ADAS 渗透率的提升将带动车载传感器需求量的大幅增加。 ADAS 作为车载控制系统的集大成者，其需要多种传感器的协同工作，势必带动多传 感器的融合。
3.3 新能源热管理系统：旧曲倚新声带来的价值飞跃
汽车热管理系统在内燃机车辆中的使用策略成熟而稳定，从系统集成和整体角度出 发，统筹热量与发动机及整车之间的关系，在功能上将其细分为动力舱热系统和座舱 热系统两大部分组成；发动机循环、空调循环、中冷循环三大循环。而新能源汽车则 新增了电池、电机及电子部件等冷却需求，相当于传统汽车热管理加上三电热管理， 同时意味着新能源的热管理策略更为复杂，要求更高：
1. 汽车空调：1）传统燃油车空调系统是发动机驱动压缩机工作，而电动车只能采用 电动压缩机；2）燃油车制冷过程空调与发动机相对独立，而电动车的三电冷却系统 联系紧密，一般电池冷却系统与空调系统共用冷源；3）燃油车制热过程是通过发动 机作为热源，采用水泵驱动水循环制热，电动车目前多采用 PTC 加热（热敏电阻）， 未来趋势是能效更高的热泵空调系统。
2. 电池热管理：动力电池最佳工作温度范围约 20-30℃，低温时电池容量较低，充放 电性能差；高温时电池循环寿命会缩短，过高温度工作甚至会出现爆炸等安全问题。 多个电池单体通过串并联方式组成电池组，在充放电时产生的热量相互影响。动力电 池组保持在合理的温度范围内工作需要复杂的电池热管理系统。
3. 电机及功率件热管理：电动车的电机及电控等功率件工作时散热需求较高，通常 需要主动冷却，这一类部件往往也只需要冷却装置。
而新能源汽车热管理系统又可以从冷、热两端区分热管理系统，分别对应电池热管理 系统和新能源空调系统。
3.3.1 新能源空调：压缩机电动化升级，热泵空调为替代方案
新能源汽车与传统汽车空调系统热管理和制热源均存在差别，从而又可以分化对比 其冷端和热端的改变。冷端中，新能源汽车由于其电力驱动新运动模式而移除了传统 的内燃机，导致其原本通过皮带链接发动机从而驱动压缩机的模式彻底改变。目前主 流的趋势是在新能源汽车中安装一个封闭式独立运作的涡旋式压缩机，直接通过其 内置电机驱动制冷。
涡旋式压缩机单价远高于传统旋叶式或活塞式压缩机。电动涡旋压缩机采用封闭式 结构，电驱动与涡旋泵体安装在一个壳体内，结构紧凑，方便且可靠性高，广泛适应 于电动车空调系统。其固定排量下的效率和噪音均为各类型中最优，但其输出冷量尚 显不足，未来增强压力是涡旋压缩机的主要发展方向。但是，也正是由于新能源汽车 采用动力电池作为驱动源的结构，使得效率更高、集成度更高的涡旋式压缩器具备了 在汽车上使用的发展空间，其结构上较传统压缩机多出了驱动电机、控制器等部件， 也使得其单车价值从原本的 400-600 元提升至 1500 元。
而热端的变动相较于冷端出现较大幅度改变。传统燃油车的制热依靠导入发动机的 预热来给座舱制暖，而新能源汽车因为移除发动机的缘故，则必须采用外部加热的方 式才可以完成对座舱的加热制暖效果。我国新能源汽车目前偏向于使用 PTC（热敏 电阻）加热，PTC 电加热不受环境温度的影响，即使在零下 20 多度的寒冷环境中也 可以稳定工作，但会使电池续航里程减少 18~30%，且节能效果极差；而热泵空调 （高效电动空调）压缩机技术通过四通阀和双向膨胀阀利用热量在不同空间传输制 暖，将有效解决新能源汽车在没有发动机余热情况下对座舱的加热。如雷诺 ZOE 搭 载的 Denso 电装生产的热泵空调显示说明，Denso 电装旗下的热泵空调系统使用 1kW 的电力即可以产生 3kW 的制冷效果和 2kW 的制热效果，即制冷效果仅需传统 空调的三分之一能耗，制热效果仅需传统空调的二分之一能耗便能产生相同的效果。
而从国内外使用格局来看，海外新能源车型大多以热泵为主，国内则在加速对热泵空 调的研发，龙头厂商已经开始将热泵空调逐步应用于量产车中。1）国外新能源汽车 以热泵为主。随着技术升级主流车型由早期的 PTC 加热技术升级为热泵，如 2013 年以后日产聆风由 PTC 升级为热泵，2015 年起亚 Soul 也增加了热泵；2）国内供 应商加快热泵技术开发。银轮股份热泵系统在改装的江铃 E400 上整车试验成功；奥特佳电动涡旋式压缩机国内市占率 30%，曾发布补气增焓低温热泵系统；格力 2018 年也发布了搭载双极增焓技术的车载热泵系统； 3）龙头厂商率先应用热泵技 术。荣威 EI5 为首款采用热泵技术的自主车型（2018 年销量 2.6 万），在室外-7℃， 车内设置 20℃时，热泵空调相对于传统空调续航可以增加 15Km，明显降低了功耗； 荣威光之翼 MARVEL X 也搭载了全工况热泵空调系统，依靠吸收环境热能和电能转 化的双重能量升温。在-7℃环境下，高效的热泵空调相较其他空调要节能 37.5%，可 使续航里程提升 15-30%；此外 PHEV 车型中长安 CS75 也开始装配热泵空调技术。
3.3.2 电池热管理系统：液冷将成为主流的热管理方案
新能源汽车由于其对动力系统的改动，使得其在不同车型上的使用均需要搭配不同 功能类型的电池。动力电池需要频繁充放电，每次充放电都会对其内部产生反应，从 而导致电池温度的升高，而动力电池对工作环境的温度又具有一定的要求，电池内部 温度和电池模块间的温度均匀性影响着电池使用性能和循环寿命，尤其对汽车大功 率需求或恶劣工况下，对电池性能稳定要求更高；由此，衍生出了新能源汽车电池对 于专用热管理系统的需求。
同时，新能源汽车热管理系统又具有尽可能满足减小其自身重量、安装维护方便等要 求。以磷酸铁锂电池为例，电池的充放电特性受温度的影响很大, 温度越低, 电池的 充放电特性越陡, 并且电池的可用充放电容量越小。
而从冷却介质的不同，可以将新能源汽车电池热管理的技术分为风冷、液冷和相变材 料（PCM）三大块。按照是否主动管理又可以分为主动式和被动式。其中，风冷技术 无论其采用主动式还是被动式，均是由空气热对流将热量带走，从而导致其冷却效果 较弱，但成本较低，仅适合电量较小的小微型电动车使用；而功率较大的 PHEV 和 NEV 均采用液冷技术较多，主要有三个原因：1）插电混乘用车电池容量较少但单驱 动系统需要的功率较大，因此动力电池应该采用功率型电池，电池一般采用液冷， 2） 铁锂与锰酸锂热稳定性优于三元电池，故多采用风冷；而三元电池对散热需求高，故 需要液冷， 3）高端车型偏向于使用液冷以满足其较大的带电量与驱动电机功率； PCM 则依旧处于研发阶段，但未来将会是有力的替代者。
总体而言，新能源汽车由于其能源系统与驱动系统的改变，使得其单车热管理系统需 要进行较大改动，从而带动了单车价值的大幅度提升。新能源汽车所需热管理系统单 价由传统车型的 2800 元上升到了 6800 元左右，单车提升 4000 元价值量；插混车 型从 1500 元提升至 4300 元左右。具体拆分来看：
1）传统零部件：包括压缩机、散热器、普通膨胀阀以及空调管路等零部件新能源车 与传统汽车保持一致，单车价值将依然保持在 1600 元左右。
2）发动机热管理：新能源汽车少了以内燃机为核心的动力总成，相较于内燃机的热 管理部分减少 1200 元。
3）汽车空调：整体提升约 2500 元左右，其中主要是压缩机部分带来的价值提升， 达 1500-1800 元。
4）电池热管理：整体带来 1170-1470 元左右的价值提升，主要集中在冷却板。
5）电机及功率件：带来约 1000 元左右的价值提升，主要来自于电子水泵。
根据中汽协数据，预计 EV 乘用车产量 2019 年将达 150 万辆；2020 年达到政策要 求 200 万辆，2025 年达 573.19 万辆；并且逐年下调 A00 级别车辆占比（2016 年占 比67.62%，2019年五月占比下降至26%）来估算2019-2025年的汽车热管理市场， 则 2019、2020 和 2025 年汽车热管理市场规模将分别达到 85.84 亿元、116.83 亿元 和 448.41 亿元，20-25 年 CAGR 为 30.85%；而海外热管理市场 2019、2020 和 2025 年的市场规模将达到 69.39 亿元、110.51 亿元和 423.00 亿元，20-25 年 CAGR 为 30.79%。
3.4 动力电池：格局不断优化，参与全球竞争
3.4.1 龙头恒强，全球竞争
高工产研锂电研究所（GGII）数据显示，2019 年 1-10 月我国新能源汽车生产约 91.6 万辆，同比增长 14%，动力电池装机量约 46.38GWh，同比增长 34%。宁德时代三 元与铁锂装机量分别占比 51%、21%。龙头厂商绑定一线厂商，产能规模、资本实 力以及供应链培育方面均领先其他厂商。
宁德时代市场占有率在 50%以上，动力电池装机量领先优势扩大，维持成本优势。 宁德时代 10 月份装机电量为 2.15GWh，环比仅下降了 2.7%；另外，宁德时代市占 率为 52.7%，强大的市场控制力和业绩护城河展现无疑。相形之下，其他厂商的市场 份额均受到了不同程度的蚕食，CR 值依然处于高位，行业集中度不改上升趋势。 top10 厂商除宁德时代和比亚迪牢牢占据 top2 位置不变以外，其它几家厂商的市场 地位均连续发生不同程度的变化。
全球动力电池行业正呈现中日韩三足鼎立的格局，CATL 参与全球配套彰显核心竞 争力。以四大企业为代表的全球动力产业的竞争格局将演变为松下进一步深度合作特斯拉， LG 深度合作欧美主流传统整车企业，三星 SDI 或走高端车企路线，CATL 将深耕中国国内市场，牢牢占据国内第一的位置。
产能扩张进行时，核心技术各领风骚。在核心技术方面，LG 化学电池材料领先，在 正极、负极、电解液、隔膜四大关键材料领域具备全面的技术储备；三星 SDI 独创 的方形电芯技术，在安全保护领域拥有核心专利；松下的高镍 NCA+硅碳，产品能 量密度全球最高；CATL 快充技术独具特色，安全性媲美日韩。从研发体系来看，研 发模式各具特色，日韩企业技术储备丰裕体系健全，国内领军企业 CATL 通过校企合 作异军突起。在电池制造环节，中日韩领先企业均采用智能化、自动化生产体系，以 降低电池的生产成本，增加产量和生产速度；但从工艺积累的深度来看，中国企业仍 落后于日韩同行。
3.4.2 车企背书，后生无畏
车厂极少单独从事电芯生产，主要在 BMS、PACK 层面差异化。现阶段整车厂直接 参与电芯的生产存在研发难与投资金额高两方面的压力，电池企业技术迭代周期加 快，技术路线存在极高的风险，大部分整车厂不具备电芯生产的核心技术。与电池厂 的合作可以降低风险与成本。除吉利与长城少数企业独自开始电池生产研发，大多数 厂商从 BMS 与 PACK 环节切入。
以大众、戴姆勒为代表的厂商在当前阶段迫切寻找多方供应，给二线厂商带来机会。 国际市场上，大众核心供应商 LG 产能不足，奥迪下调首款电动车年产量预期。大众 为能提前掌控电池生产进程，保证电池供应，寻求 Northvolt、SKI、三星 SDI、CATL 作为战略伙伴。同样，戴姆勒也在全球范围内寻找优势的动力电池供应商，除了韩国 SKI、松下、三星等日韩电池供应商之外，戴姆勒新增宁德时代和亿纬锂能，进一步 优化了其电池供应商体系因此。因此，车企寻求平衡供应链风险，将给优质的电池厂 充分机遇。
动力电池扩产投资与研发投入对资金量的要求较高，二线电池企业加速洗牌。企业 需要有足够的产能满足下游车企的需求，电池折旧成本一般在 10%左右，其资产并 不是很重，单 GWh 总投资额在 4-5 亿元，对应配套 2 万辆整车的能力（假设单车带 电量在 50KWh），但由于市场体量在高速增长期，对于电池企业的持续产能投资有很高的要求。与此同时，电池处于技术快速进步阶段，对于研发的投入同样要求较高， LG 化学与宁德时代 2018 年在电池领域的研发投入接近 20 亿元，二线龙头也开始 奋起直追。因此较为考验电池厂商现金流状况与融资能力，加速了二线企业的洗牌。
在产品客户高端化，倒逼供应链高端化的背景下，二线电池企业面临格局的重塑。对 后起之秀来说，一方面，动力电池行业考验企业在对化学材料上的理解以及生产工 艺上积累；另一方面，则是客户开拓能力，包括配套研发、定制化的能力。因此，动 力电池行业空间高增长确定性之下，行业龙头凭借生产能力与配套研发能力绑定一 线车企上演强者恒强的逻辑，但并不意味着优质的后起之秀没有成长机会。重点推 荐宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、欣旺达。
整体来看海外电动车政策确定性强，明年拟推出新车型清晰，预计海外增量主要来 自于欧洲市场。综合判断，2019-2021 年海外新能源车的总体装机量 41.1GWh、 61.7GWh、87.6GWh。2019-2021 年国内新能源车的总体装机量 61.8 GWh、 80.3GWh、108.5GWh。
4.投资建议
4.1 三花智控：蕴含在结构性变化中增长机会
4.2 保隆科技：MEMS 与 TPMS 的接力
4.3 精锻科技：DCT 渗透加速，扩产能增厚业绩
4.4 亿纬锂能：动力电池盈利拐点临近，TWS 电池放量在即
4.5 安车检测：机动车检测设备行业全国龙头
4.6 星宇股份：高成长性的自主车灯品牌
4.7 宁德时代：领先优势突出，有望强者恒强
4.8 比亚迪：国内龙头地位稳固，动力电池、IGBT 等外供前景看好
4.9 欣旺达：消费电池模组龙头，动力电池海外配套
4.10 上汽集团：MEB 平台投产在即，新能源蓄势待发
4.11 广汽集团：日系品牌逆势成长，稳定性高
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