（报告出品方/分析师：民生证券 方竞）
1 永贵电器：轨交连接器龙头企业，新能源特种蓄力 并进
1.1 深耕轨交连接器 50 载，三大业务多点开花
五十年深耕轨交连接器，横纵向拓宽外延应用领域。永贵电器成立于 1973 年，作为国内轨交连接器企业的龙头，业务覆盖新能源汽车、轨道交通、特种、通信等领域。
在过去五十年间，通过内生研发和广泛布局生产基地，公司不断扩张自身能力边界，发展车载与能源信息及特种领域，打造平台型公司。
公司发展历程可分为三个阶段：
➢ 阶段一：初创期（1973-2010 年）：公司于 1973 年成立，专注轨道交通连接器的研发，先后研制出中国第一套铁路机冷车连接器、车端跨接连接器、“YGC-216 型高速动车组大型车间连接器”等产品，不断覆盖铁路机车、客车及城轨交通连接器；
➢ 阶段二：业务拓展期（2010-2019 年）：公司在 2012 年于创业板上市，同年进军车载与新能源信息领域；2014 年，公司取得特种产品相关认证，正式进入特种与航空航天领域；2016 年收购翊腾电子，成功布局 3C 连接器和精细结构件产品；2017 年与德国博得兄弟合资成立永贵博得，与东洋电机合资成立永贵东洋，海外业务版图进一步拓展。2019 年，“轨道交通与工业+车载与能源信息+特种与航空航天”三大业务的战略布局正式确立；
➢ 阶段三：转型发展期（2020-至今）：由于翊腾电子业绩不佳，2020 年公司剥离翊腾，完成资产交割，同时开始积极发展新能源车高压连接器、充电枪等业务，各板块齐头并进。
三大板块协同发展，产品多元布局。
公司从轨交连接器产品出发，积极横纵向拓宽产品线，目前已形成轨道交通与工业、车载与能源信息、特种与航空航天三大业务板块，2021 年营收占比分别为 59.0%、35.8%和 5.2%。其中公司在轨道交通领域深耕多年，产品除了传统连接器，还涵盖门系统、减振器、贯通道、计轴信号系统、受电弓、蓄电池箱等。
近年来，公司积极发展新能源车业务，高压连接器及线束组件、交/直流充电枪、大功率液冷直流充电枪等产品工艺水平不断提高。
下游应用广泛，公司绑定龙头客户。
公司轨道交通板块产品主要应用于铁路机车、客车、高速动车等车辆及轨道线路中，下游客户主要系中国中车及相关公司；在车载与能源信息领域，公司抓住行业高速发展机遇，产品已进入国产一线品牌及合资品牌如比亚迪、吉利、上汽、一汽、华为、中兴通讯等供应链体系；同时，公司紧抓战略机遇，研发各类特种与航空航天板块产品，目前在十一大特种集团均已配套供货，部分特种项目已逐步进入列装阶段。
1.2 股权结构稳定，子公司布局广泛
实控人股权集中，公司稳定发展。截至 2022 年三季报，公司实控人范永贵、范纪军、范正军、汪敏华、卢素珍、娄爱芹，合计持股 53.03%。
实控人持股较为集中，其中第一大股东范永贵持股 14.01%，公司董事长范纪军及总经理、董事范正军分别直接持股 7.87%、8.17%，且通过永贵投资分别间接持股 3.03%、2.91%。
子公司多地布局，产能配套助发展。
永贵目前下属有 18 家子公司，业务范围广泛，各子公司分工明确。四川永贵主要业务为新能源汽车相关产品的生产销售；永贵博得、永贵东洋、重庆永贵专注轨交非连接器业务；江苏永贵专注轨交蓄电池箱业务等。
公司积极扩产投研，拥有多家技术研发中心与多支专家队伍。
公司在浙江、四川、北京、深圳、江苏、山东 6 地均设有生产基地，满足公司生产、组装、试验、测试、存放代运等工序的需要，有利于进一步拓展公司在各领域的市场。
此外，在浙江总部、四川绵阳、北京、深圳、江苏等地均拥有专业研发设计能力的专家队伍 与技术研发中心，持续推进核心技术的研发与创新。
1.3 剥离翊腾业绩迎增长，轨交+新能源业务放量
剥离翊腾实现业务转型，营收和归母净利逐渐向好。2021 年公司实现营收 11.49 亿元，同比+9.08%，归母净利润 1.22 亿元，同比+16.43%。2018-2019 年公司业务处于调整期，营收和归母净利有所下滑，归母净利分别为-4.6 亿元、-4.3 亿元。
2020 年 5 月公司完成对翊腾电子的出售，同时受益下游新能源景气度提升，营收和净利向好，2022 年 Q1-Q3 实现营收 10.47 亿元，同比+36.05%，实现归母净利 1.18 亿元，同比+30.66%。
分产品看，轨道交通与工业为公司的主要业务来源，2021 年公司轨交板块营收 6.77 亿元，同比+7.24%，营收占比达 58.97%；车载与能源信息业务由之前的汽车连接器和通信连接器整合而来，受益新能源汽车的高速增长，2021 年营收快速增长至 4.12 亿元，同比+36.81%，营收占比达 35.82％，仅次于轨交业务，其中车载业务呈高增长态势，21 年实现营收 3.52 亿元，同比+81.42%；特种与航空航天业务 2020 和 2021 年分别实现营收 1.08 亿元、0.60 亿元，营收占比为 9.79%、5.21%，占比略有下滑。
轨交与工业毛利率较高，车载与能源保持提升。
轨交与工业：公司 2021 年轨交与工业的毛利率为 42.54%，较 2020 年毛利率 43.78%基本持平，轨道交通作为营收占比较高的业务，其毛利率的相对高位稳定是公司盈利的保障；
车载与能源信息业务：在 2012-2019 年间新能源业务毛利率不断下滑至 9.06%，2018-2019 年公司内部战略调整，聚焦客户资源，迎来毛利率稳步提升；特种业务对工艺和产品性能要求严格，配套于各种特种装备，故毛利率较高，2021 年其毛利率为 46.22%。
期间费用率向好，公司规模效应凸显。
公司在营收体量不断扩大的同时，积极加强费用管控，提高生产效率，期间费用率逐步下降。2019 年后，受益于翊腾电子的剥离，销售和管理费用率大幅下滑，2022 年 Q1-Q3 公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为6.4%、6.5%、-1.3%，同比下降1.2pct、1.9pct、0.6pct，期间费用率为 18.9%，同比有所下降。
1.4 管理团队产业经验丰富，研发能力持续积累
实控人拥有多年产业经验，管理团队优秀。
公司实控人范纪军、范永贵、范正军先生均拥有在车辆电器厂多年的工作和管理经验，行业经验丰富，有利于公司长期稳定发展。
同时，公司研发团队成员优秀，2021 年技术人员 466 人，拥有多位业内高端核心技术人才，具有独立的设计和开发能力，能够全面进行各种连接器型式试验及例行性试验。
新品开发加速，研发人员比重较高。
2021年公司研发投入 0.95 亿元，研发 强度 8.26%，yoy+7.66%。截至 2021 年底，公司及下属子公司具备专利授权 538 项，其中发明专利 68 项；公司新品开发加速，“液冷大功率充电枪项目”、“高速背板通信连接器”、“轨道交通用可模块化配臵的跨接箱集成研发项目”等项目完成研发。
2021年公司研发人员 466 人，占员工总数 19.38%。公司拥有多位业内高端核心技术人才，具有独立的设计和开发能力，设计开发软件得到普遍应用，并能够全面地进行各种连接器型式试验及例行性试验。
2 连接器：众之所需，市场空间广阔
2.1 传输信号，连接未来
2.1.1 多应用高需求，高精度传输的桥梁
连接器用于设备间传输电流或光信号，连接系统成一个整体。
具体来说，连接器是在电流阻断处或孤立不通电路之间架起沟通的桥梁，保持各系统之间不发生信号失真或能量损失，帮助电路实现预定的功能，因此连接器是电子设备中被广泛运用且不可缺少的部件，下游应用众多。
一副连接器由插头、插座组成，细拆来看包括通电端子、端子间的塑料绝缘体、起保护作用的外壳零部件构成。
连接器部件中最关键的部件为端子，一边为无弹性的插头端子，另一边为具有弹性结构的插座端子，端子由导电性能高的铜合金材料制成，可使插头与插座紧密结合。插孔接触插头后，连接器的弹性结构会使其紧密结合，完成连接后即可传输电力和信号。
连接器按照传输介质差异，可分为电连接器、微波连接器、光连接器、流体连接器。
电连接器主要用于器件、组件、设备、系统之间的电信号连接传输，借助电信号和机械力量的作用使电路接通、断开，传输信号或电磁能量；微波射频连接器用于微波传输电路的连接，隶属于高频电连接器，因电气性能要求特殊，且对于阻抗设计与补偿要求严格，故与电连接器进行区分；光连接器在光传输网络系统中使用，是连接两根光纤或光缆形成连续光通路的无源器件，广泛应用于光纤传输线路、配线架和光纤测试仪器、仪表；流体连接器主要用于液体冷却系统环路中各部件间的快速连接和断开，为液冷散热系统中的重要元件，在特种、医疗设备等高端制造领域也很常见。
连接器原材料：包括金属材料、电镀材料、塑料材料等。
其中金属材料多采用铜带、铜线及铜合金材料，电镀材料包括镀金、镀锡、镀镍，而塑胶原料则以 PBT、PA66 等工程塑胶粒原料为主，相关上游产业较为成熟，原材料供应充裕，支持连接器行业的稳健发展。
连接器加工制造：一般是先准备制造绝缘体和端子模具、自动组装机以及电镀设备等。然后，通过这些设备进行绝缘体的成型工程、制造端子的冲压加工，以及通过电镀加工进行表面处理，最后进行组装、检查工序。
中间涉及到 5 大技术—模具技术、注塑成型、电镀技术、装配技术和检测技术。
机械、电气和环境等指标，决定连接器的性能。
连接器机械性能主要包括耐振动和冲击、锁紧方式、机械寿命、定位键、插拔力等，耐振动和冲击是重要的机械性能，而连接器的插拔力和机械寿命，与接触件结构（正压力大小）、接触部位镀层质量（滑动摩擦系数）以及接触件排列尺寸精度（对准度）有关。
连接器的电气性能主要包括接触电阻、绝缘电阻、电流和抗电强度。连接器的环境性能包括耐温、耐湿、耐盐雾、耐振动和冲击等。
2.1.2 市场空间广阔，国内厂商寻机遇
全球连接器市场持续提升。得益于通信、汽车、消费电子、轨交等终端市场的快速发展，全球连接器市场规模持续扩大。
根据 Bishop & AssociaTEs 数据，全球市场规模从 2011 年的 489 亿美元增长至 2021 年的 780 亿美元，根据其预测数据，2023 年全球连接器市场规模将会超过 900 亿美元。全球连接器市场主要分布在中国、北美、欧洲、日本、亚太（不含日本和中国）五大区域，总计占 90%以上的份额。
近年来，中国等新兴市场呈现强于全球平均水平的增长态势，成为推动连接器行业市场的主要增量。具体来看，2021 年国内市场规模达到 250 亿美元，同比增长 24%，占据全球市场的 32%。
海外龙头产品布局较全，具备较强竞争力。
据 Bishop & Associates 数据，自 1980 年以来，连接器行业 CR10 已从 1980 年的 38.0%上升至 2020 年的 60.8%，全球连接器行业格局相对稳定，且呈现集中化趋势。在此期间，泰科电子、安费诺、莫仕三大厂商占据龙头地位。
根据 Bishop & Associates 统计数据，通信是目前连接器产品中最大的终端应用领域，2021 年占比达 23%；汽车领域紧随其后，占比为 22%；消费电子占比为 13%，工业占比为 13%，轨道交通占比为 7%，其他应用领域包括军事等。
本土厂商加速发展，竞争力不断增强。
相对于国外龙头，本土厂商起点相对较低，但得益于中国下游新能源汽车、电子制造等行业快速发展，国家政策支持，本土企业贴近客户、反应迅速灵活等优势，国内连接器企业本土市占率逐步上升，在部分领域已经具备与国际领先企业抗衡的能力。
国内企业主要在新能源汽车、5G 通信、和消费电子等领域取得突破。在新能源车领域，国内外处于同一起跑线，不存在较大技术差异。
在消费电子领域，国内厂商凭借产业集群效应，规模化生产标准化产品，形成良好的成本管控，从而取得一定突破。但是，国内企业在技术壁垒、地域限制和附加值较高的工业、航天航空等领域的产品研发和制造方面不占优势，泰科、安费诺等国际企业仍然占据相关高地。
2.2 新能源汽车加速渗透，汽车连接器前景可观
新能源汽车快速渗透，下游空间不断扩容。
从 2021 年起，中国新能源汽车行业迎来快速增长，据中汽协数据，2021 年新能源车销量达 352.1 万辆，同增 157%；2022 年 1-9 月，新能源车销量完成 456.7 万辆，渗透率达 23.5%，相较 2021 年 增长 10pct，但各大主机厂正积极开展硬件创新实现差异化，智能创新不眠、渗透率仍有提升空间。
自动驾驶等级不断提升，据汽车之家统计，2021 年中国 L2 及以上智能汽车渗透率约 20%，随着自动驾驶及网链技术的升级，预计到 2025 年，中国 L2 及以上智能汽车销量将破千万辆，对应渗透率将达 49.3%。
2.2.1 电动化智能化发展，连接器增量可期
车载连接器主要分为电连接器（低压连接器、高压连接器）和高速连接器。其中新能源汽车的电动化对应低压/高压连接器，而智能化变革推动了高速连接器的发展。为了缓解充电及续航焦虑，新能源汽车快充高压连接器的需求不断提升。
其中高压连接器指的是高于 48V 的电连接器，主要应用于新能源汽车上的高电压大电流电路中，包括三电系统（电池，电机，电控）。具体的应用场景包括：DC-DC 转换器、PTC 器件、直流充电口、高压箱、电动空调等。由于电动汽车上包含较多的高电压大电流电路，在安全性能上必须加以重视。
由于高压连接器承载电压电流更高，因此指标要求更为严苛。
在新能源汽车领域，由于使用环境的复杂性，下游客户一般会关注高压连接器的 4 个主要指标：①温升情况、②IP68 防护等级、③抗电磁干扰能力（EMC）④振动环境下产品的可靠性和寿命。
从连接器的单车价值量来看，传统燃油车以低压连接器为主，单车价值量约为 400-500 元；而新能源汽车电动化趋势，催生高压连接器需求增量，800V 高压连接器在新能源乘用车单车价值量 700-1200 元；新能源商用车则高达 2400-2900 元。
在电动化、智能化的趋势下，汽车电子化程度不断提升，单车连接器的需求将大幅度提升，普通单一车型所使用的连接器达到 600-1000 个，且高价值量的高压连接器及高速连接器的市场规模将不断提高，市场空间前景可观。
根据 Bishop & Associates 预测数据，2025 年全球汽车连接器市场规模将达到 194.52 亿美 元。全球汽车连接器市场份额稳定且呈集中化，国外泰科等公司由于发展历程较长，具备较全资质认证严格，且汽车连接器型号的更替周期长，时间壁垒显著。如 TE（泰科）生产的很多连接器零部件已成为该行业的“标准件”，因此每年占据着大部分市场份额。
高压连接器市场快速增长，国内汽车连接器市场近两年迎来复苏。
由于汽车连接器市场规模受传统汽车连接器影响较大，2020 年之前中国汽车连接器市场连续多年同比下降。2020 年后国家大力发展新能源汽车，各大汽车厂商也加大投入力度，新能源汽车连接器市场带动汽车连接器市场增长。
2020 年新能源汽车连接器市场规模为 47.8 亿元，占汽车连接器总规模的 7.4%。随着新能源汽车的不断发展，带动汽车连接器市场恢复增长，ASKCI 预计 2022 年中国汽车连接器市场规模将达 690 亿元。
高压大电流的连接器对汽车电动化的发展至关重要，随着新能源汽车渗透率持续提升，高压连接器也迎来高速增长。2025 年中国高压连接器市场规模有望达 249.2 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 43.7%。
2.2.2 新能源配套充电枪，新市场新机遇
充电连接器是将电能从电源桩输入汽车电池的桥梁。车载充电模式分为交流慢充和直流快充，由于城市电网为交流、汽车电池需直流电，因此不管是快充或慢充，都要将交流转换为直流。
二者不同之处在于，交流慢充直接将交流电输入车内，电流转换在汽车的整流器内完成，因此交流慢充需要搭载车载充电机，充电桩只是起到电流中转站作用，后续的整流和 DC/DC 转换由车载充电机完成；直流快充的电流转换是在充电桩内完成，输出即为可调直流电，可以直接为电动汽车的动力电池充电。
在充电桩中，连接器是预充电阻、高压接触器与充电枪等环节不可或缺的零部件。
与传统交流充电桩相比，直流充电桩的输出功率更高，一般规格为 30KW~180KW 不等，而且其内部构造也更为复杂，需要更多的模块单元以实现快充功能，连接点大幅增多。因此，直流充电桩需要电压承载能力更强、数量更多的连接器。
交流充电桩单桩一般连接器用量约为 8~12 对，单桩价值量平均约为 300 元，伴随新能源汽车加速渗透，随车交流充电桩的规模放量将推动其价格的降低。
直流充电桩的主要连接器用量约为 8~15 对，且连接器的用量、性能等级与充电功率正相关，30kW 及以下直流桩的连接器单桩价值量约为 1000~1200 元，30kW 以上直流桩的连接器单桩价值量约为 2500~3000 元。
提高大功率充电需求，液冷充电枪蓄势待发。充电效率是影响新能源汽车渗透率提升因素之一，大功率充电设备使得充电电流增大，导致接触端子及线缆的发热量会快速增加，从而损害电子元件。可以通过增大电缆线芯截面积降低发热，但同时也会带来线缆过重等问题。
大功率液冷充电枪是在充电线缆中放置液冷管道，通过一个电子泵来驱动冷却液流动，让冷却液带走线缆的发热量，使得充电电流更大的同时温升更低，且线缆线芯截面积较小。主要优势有三个，一是充电速度快，二是充电装备重量轻，三是热量低、安全性高。
公共充电桩运营商集中度较高。截止到 2022 年 10 月，全国前十家运营商运营充电桩数量占比 85.8%，其中 CR4 达 63.7%，头部聚集效应明显。
从市场规模来看，2021 年国内新能源充电桩市场规模达 418.7 亿元，中国充电联盟预计 2025 年该规模将达到 2210.2 亿元，年复合增速达 51.2%。
新能源车销售量（保有量）节节攀升，车桩比缺口较大，充电桩行业前景广阔。
根据公安部数据，截至 2022 年 9 月底，我国新能源车保有量达 1149 万辆，占汽车总量的 3.65%；根据充电联盟数据，同期充电桩总的保有量达 488.8 万台，车辆与充电桩之比约为 2.56:1，相较于 21 年的 3.00：1 有所改善。
快速增长的新能源汽车销售量与保有量提高了对充电桩的需求。与此同时，车桩比却处于较为明显的高位，距离车桩比 2:1 及更低的建设目标任有较大市场空间。未来随着新能源汽 车渗透率水平持续提升，充电桩行业将进一步发展与扩张，市场前景广阔。
国家政策规划清晰，为充电配套发展提供土壤。
目前，上海、深圳、浙江等多地政府，出台充电基础设施 “十四五”规划，力争到 2025 年将车桩比降至 2:1 以下。按《节能与新能源汽车技术线路图 2.0》中预测，到 2035 年将建成慢充桩端口 1.5 亿端以上（包括私有桩及公共桩），公共快充端口（含专用车领域）146 万端，支撑 1.5 亿辆以上车辆充电运行，同时实现城市出租车和网约车共享换电模式的大规模应用。体现出了市场对充电配套系统的强烈需求。
2.3 基建投资稳步增长，轨交连接器蓬勃发展
2.3.1 门槛和技术壁垒较高，国内轨交市场逐步突破
轨道交通连接器发展与下游息息相关，涉及铁路、动车和轨交等领域。轨道交通连接器按应用类型可分为四类：铁路客车连接器、铁路机车连接器、城轨车辆连接器、动车组连接器。
1）铁路客车连接器：从列车供电插头座（JL2）、集控连接器（JL1）的车端连接器逐步扩展为电控制动连接器(JL10)、通讯连接器(KTL15)、辅助电源连接器 (SL21)；
2）铁路机车连接器：经历了由直流传动电力机车阶段向交流电力机车阶段的发展过程，典型应用产品为撒沙加热连接器和 27 芯圆形连接器等；
3）城轨车辆连接器：根据引进的牵引技术可分为欧系车、日系车，欧系车用连接器以 HDC 重载连接器、全自动车钩连接器为主。日系车用连接器以 YUTAKA 生产的重联连接器、高压连接器为主；
4）动车组连接器：主要适用于 CRH1 型、CRH2 型、CRH380（A、B）型、CRH3 型和 CRH5 型动车组，产品类别包括 HDC 重载连接器、合 MIL-C-5015、MIL-C26482 标准的圆形连接器，以及永贵电器自主研发的动车组 YGC-346 型全自动车钩连接器。
轨交连接器壁垒深厚，是门槛和技术难度最大下游场景之一。
轨道交通和高速动车的运行速度、机车牵引力均高于其他应用领域，轨交连接器本身的标准和性能要求均高于消费电子等领域用连接器。其中，在电气性能方面，要求连接器能满足 大电流、高电压等特性；在型谱排布方面，向多种类混装、高密度集成、模块化组装方面发展；在功能方面，由过去的单一连接并传输电信号，向电信号、光信号等多种类信号集中连接和传输的方向发展。
轨交领域长期由海外巨头垄断，国内持续推动。
国际上轨交连接器市场的领导厂商主要被美国、德国、日本、法国四个国家厂商所占据，其中以哈廷公司、安费诺、魏德米勒、JAE、YUTAKA 为首的厂商具有悠久历史和较强的技术储备。
国内轨交连接器技术早期以引进为主，随着我国铁道交通基础设施建设和城轨建设的持续投入，国内厂商快速崛起，工艺水平和利润水平进步显著。
近年来，以哈廷公司、魏德米勒为代表的国外连接器制造商纷纷将生产基地移至中国大陆地区，通过新建工厂和收购的方式扩大其在中国的产能，抢占中国市场份额，加剧了国内轨道 交通连接器行业的竞争。
2.3.2 增量提升存量迭代，市场空间持续扩展
城市轨道交通建设起步较晚，正蓬勃开展。
我国城市轨道交通建设虽起步较，但建设速度较快，对应线路长度和数量逐年递增，2021 年我国城市轨道运营里程达 9206.8 公里，新增运营里程 1237.1 公里，同比增长 15.52％。《“十四五”规划和 2035 年远景目标纲要草案》明确提出“十四五”期间我国城市轨道交通运营里程数将新增 3000 公里。
铁路机车及动车组的产量增速放缓。
根据国家统计局数据，近年来国内的铁机车和动车组的产量从 2018 年后呈现下降趋势，2022 年 1-8 月全国铁路机车产量为 624 辆，产量同比提升 37.7%，较前几年的低谷期有所回暖。
2016 年-2021 年国内动车组产量较为波动，2021 年产量为 1021 辆，较 2020 年有较大的下降，降幅达 50.3%。总体来看铁路和动车组新增步伐放慢，其对应上游零部件等产品市场增长放缓。
铁路机车和动车检修，孕育上游零部件机遇。
自 2008 年我国开始投入高铁运营，经历大规模投资建设期，近年来进入平稳期。随着投资建设的逐渐完成，运营维保线路将持续增长，检修服务需求即将迎来高峰。不同零部件的更新周期有所不同，例如受电弓系统内的滑板需要一年内 4 或 6 次替换，其余大多数需要 5-8 年维修或更换一次。
当前，运营维修保养后市场有望成为轨交行业最具发展前景、空间最大的产业环节，并支撑上游轨交设备及电子元器件行业需求增长。增量市场叠加存量市场迭代，轨道交通连接器市场空间持续扩张。
机车和动车组保有量较高，零件维修保养助力市场再扩张。
根据国家铁路局数据，截至 2021 年，我国铁路机车总量达 2.17 万辆，动车组保有量达 4012 个动车组。除了铁路和车辆购增加带来的新增需求外，车辆重要零配件的维修与替换也 是轨道交通连接器需求增长的又一发力点。
中国铁路机车保有量看，短期内将保持稳定。从长期看，中国铁路网建仍将朝着完善化发展，需求量也将保持小幅增长。
动车组将朝着智能化、轻量化发展。近年来我国动车组的产量趋于稳定，但我国高速铁路网规模仍在不断扩张，对应需求量将继续增长，前瞻研究院预测到 2027 年新增动车组需求规模或接近 5571 标准组。
2.4 现代化建设提速，特种连接器增势显著
“十四五”以来，我国聚力于军备现代化制造，军事费用支出持续加大。2019 年《新时代的中国国防》指出：中国国防支出中，国防装备占 41%。2022 年，我国全国财政安排国防支出预算近 1.48 亿元，重回 7%以上的增长率。
二十大报告中也强调：“加强国防和军队建设重大任务战建备统筹，加快建设现代化后勤，实施国防科技和武器装备重大工程，加速科技向战斗力转化；优化国防科技工业体系和布局，加强国防科技工业能力建设；全面加强练兵备战、深化推进实战化军事训练”。随着内需和外患因素的持续刺激，国家国防支出将不断提速，军事设备的需求也将顺势上升，国防信息化程度不断提高，带来特种市场规模的持续扩大。
特种连接器在武器装备中不可或缺，性能要求较高。
各种型号战术导弹的导引头、发动机、自动驾驶仪等关键部件，都是通过上千个连接件，将电缆网组成一个完整的武器系统。
随着电子信息技术在特种装备上的应用不断发展，设备处理和传输的数据量越来越大，高速电连接器和光连接器的需求量将飞速上升。
为了适应复杂苛严的工作环境，特种连接器要求较高：
①较宽的工作温度范围，－55℃～125℃ 甚至－65℃～200℃，以适应各种军事环境和特种场合；
②抗腐蚀、耐潮湿、耐高冲击和振动、耐高低温交变、低气压、绝缘材料真空脱气、高气密、防电晕、防砂尘和防霉菌等；
③具有低而稳定的接触电阻和较低的电压驻波比，保证电信号不中断；
④具有较严格的制造加工和装配精度，能经受高等级的试验。受益于国防建设加强，特种连接器市场长期保持高速增长。
2020 年我国特种连接器市场规模达 124.4 亿元，2010-2020 年复合增长率 12%，高于我国连接器行业及国防支出的平均增速，体现了特种连接器在军事领域产品迭代与革新中的重要性。例如，在现代飞机中，连接器及其配套电缆线束往往与飞机规模成正比。
如一架现代歼击机使用电缆 5~10km，一次需配套 800~1000 多件电连接器；大型客机电缆总长达 250km，一次配套的电连接器约 4500 多件。
特种连接器行业壁垒高立，头部企业市占率较高。
近年来我国特种连接器行业集中度明显提升，2020 年仅前四大企业占比就达到 76%。这主要源于特种行业具有技术与资质双重壁垒，不仅需要尖端技术、高质量产品、可靠工艺设计的保障，也需要符合特种标准并通过严格的资质认证。
此外，我国特种连接器已从仿制阶段逐步进入自主研发阶段，龙头公司研发投入高，生产能力有保障，能快速响应特种领域生产和迭代更新需求，加之行业内的收购兼并也促进了行业集中度的提升。
当前，我国特种连接器的主要供应商有中航光电、航天电器、华丰科技、永贵电器、陕西华达、杭州航天电子、郑州航天电子等，专注于相应细分领域，各有千秋、竞争格局较稳定。
其中，中航光电在特种连接器市场中份额最大，产品覆盖光、电、流体连接器及相关设备，应用于航空航天、通信、轨交等众多领域。
航天电器的市占率紧随其后，且在航天、弹载等领域具有领先优势。永贵电器的特种连接器产品主要配套于中国十一大特种集团的各式特种装备。
3 领域拓展战略升级，构建业务板块铁三角
3.1 拓展业务版图，产品多点开花
1973 年成立后，永贵电器从铁路连接器起航，至今已在国内轨道交通连接器细分领域占据龙头地位，轨道交通板块多个产品经 CRCC 认证，并通过多家轨交车辆制造企业供应商资质审核，具有为供应连接器及其他轨道交通产品的资格。
而 2012 年上市以来，永贵电器积极拓展业务版图，拥有了国内主要新能源汽车生产 企业的供应商资质，并给十一大特种集团供应特种类产品。
坚持研制高品质产品，实现行业平台化布局。
永贵电器目前已形成轨道交通与工业、车载与能源信息、特种与航空航天三大业务板块，覆盖新能源汽车、轨道交通、特种、通信等制造行业，在多个细分领域占据了国内市场及技术领先地位。
3.2 汽车：聚焦优质客户，领军超充枪产品
充电枪产品覆盖全面，客户覆盖较广。产品主要包括交流充电枪、直流充电枪、大功率液冷直流充电枪三类。目前，公司是国内少数具备完备的国标、美标、欧标系列产品的厂商，其中公司的交流充电枪一般符合家庭电压（220V），适用于 C 端，而直流充电枪 B 端应用场景较多。公司研制的大功率液冷直流充电枪可以达到充电 5 分钟续航 120 公里效果，充电 20-30 分钟就可达到 80%的充电量，液冷直流枪产品为国内量产领先水平。
公司聚焦优质客户，有望持续突破。
公司三类产品已形成批量供货，目前与特锐德、万帮、许继等充电桩运营商，及吉利、比亚迪、本田、上汽、一汽、广汽、理想等整车厂商达成深度合作，相关产品在国产优质客户占据稳定供应地位。新研发的高利润大功率液冷充电枪产品有望带动单车价值量提升。由于车企客户均在新能源汽车领域布局发展规划，下游需求有望持续放量。
与同行业公司相比，永贵的客户涵盖新能源整车及充电桩领域客户，一方面受益于新能源汽车渗透率的不断增长，另一方面充电基站等建设也有望带动公司产品的放量。
从 2021 年新能源汽车连接器的营收占比来看，瑞可达占比高达 77%，永贵电器达到 36%，通过近两年客户优化和战略调整，相信后续永贵电器的新能源占比会逐步提升，同时带动总体业绩的快速增长。
3.3 轨交：立足核心优势，平台布局占据龙头
深耕轨道交通领域，产品布局全面。公司多年，从 2007 年开始对动车组连接器进行了国产化替代工作，后续向 CRH1 型、CRH5 型动车组提供连接器组件和零部件，并向 CRH2 型和 CRH380A 型动车组提供了公司独立研发的集光纤通信、动力传输、信号控制于一体的 216 芯大型连接器 YGC-216 型产品，目前在国内轨交连接器领域占据了龙头地位，已布局七大类轨道交通产品，包括连接器、门系统、减振器、贯通道、计轴信号系统、受电弓、蓄电池箱。
应用领域广泛，客户基础牢固。
轨道交通连接器行业的发展与其下游应用领域的发展息息相关，公司轨道交通配套产品主要应用在铁路机车、客车、高速动车地铁、磁悬浮等车辆及轨道线路上，多个产品经 CRCC 认证，并已通过多家轨道交通企业的供应商资质审核，目前已经具有为国内主要的轨道交通车辆制造企业供应连接器等产品的资格配套。
公司与中国中车集团、铁路总公司以及建有轨道交通的城市地铁运营公司建立了良好的合作关系。过硬的产品制造工艺水平、稳定的批量供货能力、较高的质量检测水平，以及及时优质的售前、售后服务和充足的备品备件供应能力，使得公司客户基础牢固。
立足轨交连接器基本面，非连接器产品带动业绩增长。
2021 年公司轨道交通与工业板块实现收入 6.78 亿元，同比增长 6.94%，营收占比为 59%，是公司的核心业务。
其中车辆门、贯通道、计轴系统等非连接器产品经过持续技术积累和不断创新迅速抢占市场，迎来业绩持续释放，新产品共实现收入 2.48 亿元，同比增长 33.38%，助推轨交业务总营收稳定增长；盈利能力方面，公司轨交业务毛利率保持较高水平，2021 年轨道交通和工业毛利率达 42.54%。
3.4 特种：壁垒毛利双高，业务稳定增长
紧抓国家战略发展机遇，深耕特种与航空航天领域。
公司经过多年的技术与市场积淀，特种与航空航天板块产品布局包括特种圆形电连接器、微矩形电连接器、射频连接器、光纤连接器、流体连接器、机柜连接器、岸电连接器、深水连接器、以及其它特殊定制开发的特种连接器及其相关电缆组件等，主要配套于中国十一大特种集团研制的各种特种装备，如战车、雷达、火炮、导弹、战机、水上水下各型舰船等设备，目前已给十一大特种集团供货，部分特种项目已逐步进入列装阶段。
技术实力+特种四证，特种业务稳健发展。
作为重要战略布局业务板块之一，公司凭借较强的研发能力和生产管理水平积极布局。
公司技术团队来自于中国第一家特种连接器科研生产型企业-原绵阳 796 厂，技术实力强大，同时，公司全资子公司永贵科技已取得《武器装备质量体系认证》、《武器装备科研生产单位三级保密资格认证》、《武器装备科研生产许可认证》四个从事军事科研生产所必备的四证。
2021 年公司特种及其他产品领域实现营收 0.6 亿元，占总营收比重 5.21%，毛利率达 46.22%，居公司三大业务毛利率之首。
未来随着国防设备需求的不断扩大，公司特种业务有望保持稳定增长。
4 盈利预测与估值分析
4.1 盈利预测假设与业务拆分
参考公司报表主营业务的分类，我们的盈利预测基于以下假设：
车载与能源信息：新能源汽车市场规模及渗透率不断增长，汽车高压连接器单车价值量不断提升，增量可观。
此外，充电基础设施建设不断推进带动充电枪需求放量，公司自研的液冷直流超充枪等产品具有一定的技术积累和竞争优势，有望持续打开市场，因此营收将获得较大增速。
我们预测 2022-2024 年车载与能源信息板块收入同比增长 72.0/65.3/50.0%。
毛利率方面，随着公司液冷超充枪等高毛利 率产品的销量增加，新能源汽车业务产品结构持续优化、规模效应体现，毛利率将稳步提升，我们预测2022-2024年公司车载与能源信息板块毛利率为22.0/25.0/25.0%。
轨道交通与工业：伴随城际铁路大规模建设，以及高存量市场的维修更换需求，将带动轨道交通市场复苏。公司作为轨道交通领域龙头，我们预测 2022-2024 年轨道交通与工业板块收入同比增长 13.3/7.1/5.0%。
毛利率方面，公司产品涉及七大类轨道交通产品，立足连接器产品优势，非连接器产品也在持续抢占市场。随者轨交复苏，我们预测 2023-2024 年公司轨道交通与工业板块毛利率将逐步回升，分别为 43.0/43.0%。
特种及其他产品：随着我国军队现代化建设推进、信息化程度提高，军事设备需求顺势上升，带来特种市场规模的持续扩大。
我们认为，公司在特种领域的收入将保持稳定增长态势，预测 2022-2024 年特种及其他产品板块收入同比增长 13.7/5.8/4.2%，毛利率维持在 45.0%的稳态水平。
4.2 费用率预测
公司 2019-2021 年营收规模增长的同时，销售、管理费用率逐步下降，主要系公司持续提升运营能力，优化内部管理流程、提高生产效率。且 2022 年 Q1-3 公司期间费用率持续下降，展现出了优秀的费用管控能力。
我们认为，未来公司的费用率将受益于生产管理的优化而减少，并进一步随着营收规模增长摊薄，预计 2022-2024 年公司销售费用率分别为 7.00%/6.50%/6.00%，管理费用率分别为 8.00%/7.00%/6.00%。
公司在近几年不断加大研发投入，努力增强和提高核心技术与产品竞争力，但公司研发费用率有望随着营收规模增长有所摊薄并保持稳定，预计 2022-2024 年公司研发费用率维持在 8.00%水平。
4.3 估值分析
公司主营业务为轨交连接器龙头，主要应用于新能源汽车、轨道交通、特种、通信等行业。我们选取以连接器为主业的瑞可达、中航光电、电连技术作为同行业可比公司，永贵与上述可比公司在汽车连接器业务均有布局。
可比公司 2022-2024 年对应 PE 均值分别为 37/28/21 倍，永贵电器 2022-2024 年对应 PE 分别为 32/23/19 倍，均低于可比公司对应 PE 均值。考虑到公司在车载领域的快速发展与在轨交领域的地位优势，我们看好公司未来的业绩增长。
5 风险提示
1）行业竞争加剧风险。当前连接器行业参与者众多，国内外均不乏具有竞争力的厂家。并且，若未来产品技术壁垒被削弱、市场准入门槛放宽，市场竞争可能日趋激烈，将对公司产品毛利率及经营业绩产生不利影响。
2）原材料成本上升风险。若原材料价格不断上升，公司会面临较大的成本上升压力，将对公司产品毛利率产生不利影响。
3）新产品研发不及预期。若公司的液冷直流充电枪等高附加值产品的技术研发不及预期，将影响公司的竞争力，对公司营收产生不利影响。
4）客户导入不及预期。若公司不能顺利导入新能源汽车领域的重点客户，将对公司的业绩和长期发展产生不利影响。
5）新能源汽车产销量、充电桩建设不及预期。若缺芯、疫情等多种因素影响新能源汽车出货量与充电桩建设，新能源连接器及充电枪等产品的需求将不及预期，将对公司车载板块业务产生不利影响
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